2024年，行业监管政策继续维护资本市场高质量发展，但受市场行情波动及政策调整影响，证券行业业绩短期增长承压，各业务板块表现不一，债券融资规模也有所减少。预计2025年，随着政策“组合拳”的逐步落地，市场信心将得到提振，证券公司整体收入盈利水平或将提升，头部证券公司将继续保持显著的市场竞争优势，行业内并购重组或将加速推进，同时资本对信用风险的抵御能力较高，行业整体信用水平将保持稳定。

一、监管政策

2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新‘国九条’”），从上市准入、持续监督、加大退市监管力度、加强证券基金机构监管、加强交易管理、推动中长期资金入市、全面深化改革开放、推动形成促进资本市场高质量发展的合力等方面为形成资本市场高质量发展搭建了总体框架，为基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场指明了方向。

围绕新“国九条”的指导意见，监管部门继续推进资本市场改革深化，制定完善了多项制度文件。2024年5月，为通过加强监管发挥上市证券公司推动行业高质量发展的引领示范作用，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布了《关于加强上市证券公司监管的规定》，明确将从聚焦服务实体经济和居民财富管理等主责主业，发挥现代企业治理的有效性，落实全面风险管理和全员合规要求，合理审慎开展融资并提高资金运用效率等方面监管上市证券公司经营行为。2024年9月，证监会优化完善证券公司风险控制指标体系，突出全面覆盖、审慎从严、强化风险管理、促进功能发挥的政策导向，督促证券公司落实全面风险管理要求，促进行业机构高质量发展，并成为促进资本市场健康稳定高质量发展的重要力量。

同时，监管机构着力维护资本市场稳定运行，为证券公司各项业务稳健开展创造有利的外部环境。一方面，证监会进一步优化融券机制，自2024年1月29日起，全面暂停限售股出借；自2024年3月18日起，将转融券市场化约定申报由实时可用调整为次日可用，对融券效率进行限制。上述措施旨在营造更加公平的市场秩序，进一步加强对限售股融券监管，坚决打击借融券之名行绕道减持、套现之实的违法违规行为。为进一步强化融券逆周期调节，证监会决定自2024年7月11日起中国证券金融股份有限公司暂停转融券业务的申请。另一方面，2024年9月下旬以来，多项利好政策出台引导中长期资金入市，维护资本市场平稳运行，激发市场活力。中央金融办、证监会联合发布《关于推动中长期资金入市的指导意见》，着力完善各类中长期资金入市配套政策制度，实现资本市场稳健运行与中长期资金稳定回报的良性互动；中国人民银行联合金融监管总局、证监会发布《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》，设立股票回购增持再贷款，激励引导金融机构向符合条件的上市公司和主要股东提供贷款，支持其回购和增持上市公司股票；中国人民银行创设证券、基金、保险公司互换便利（SFISF），通过资产质押方式与符合行业监管部门条件的证券、基金、保险公司开展互换交易，提升相关金融机构的资金获取能力和市场流动性，提振市场信心。

监管处罚方面，2024年证监会及其派出机构对证券公司的处罚力度依然延续，处罚措施主要集中在出具警示函。一方面，投行业务、经纪业务处罚仍然高企；多家证券公司因在IPO项目中履职不力、尽职调查疏漏等问题遭到处罚；经纪业务因员工违规执业、投资顾问、产品销售等问题频遭处罚。另一方面，监管部门强化了对证券公司治理结构和内控合规水平的关注，因内控管理不善、子公司管理失控、人员资质管理不到位等合规内控问题导致的罚单明显增多。

预计2025年，政策“组合拳”陆续落地将为经济提供更大的逆周期调节空间，市场信心将得到提振，证券公司各项业务拓展面临的外部环境向好。监管政策方面，监管机构将围绕推动资本市场高质量发展的主题继续从制度完善、规范执业等方面推动证券行业回归服务实体经济的本源。同时，防控风险是金融工作的永恒主题，监管导向将继续聚焦中介机构主体责任，证券公司将继续面临趋严的监管环境。

二、行业规模与竞争格局

2024年以来，我国证券行业资产规模较2023年末小幅下降，截至2024年6月末，境内147家证券公司总资产为11.75万亿元；客户交易结算资金余额（含信用交易资金）为1.83万亿元，较2023年末增长3.98%；受托管理资金本金总额为9.27万亿元，较2023年末增长4.98%。

我国证券公司传统业务的同质化程度较高，行业内竞争激烈，头部证券公司凭借其自身客户基础、品牌价值、服务能力等资源在各项业务特别是投行业务方面具有较为明显的综合竞争优势。2024年1~6月，前十大证券公司股票承销额占比和债券承销额占比分别为75.32%和63.88%^〔1〕，证券公司承销额集中度仍维持较高水平。截至2024年6月末，前十大证券公司的总资产占全行业的68.14%，与2023年末基本持平，行业集中度保持较高水平。

2024年，证券公司数量总体保持稳定。但另一方面，证监会在2024年3月就已指出力争通过5年左右时间，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到2035年，形成2~3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。随后，新“国九条”针对“加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强”明确指出，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。2024年下半年以来行业内并购重组明显提速，9月，国泰君安证券股份有限公司（以下简称“国泰君安”）和海通证券股份有限公司（以下简称“海通证券”）分别发布公告称，筹划通过国泰君安以换股方式吸收合并海通证券，并募集配套资金的重大资产重组事项。本次合并重组落地后，国泰君安和海通证券将实现优势互补、强强联合。

与此同时，中小型证券公司的股权受让、并购重组也在提速，有利于通过市场化方式实现行业的优胜劣汰、资源整合，补齐业务短板，寻求差异化、特色化发展。例如，浙商证券股份有限公司（以下简称“浙商证券”）通过协议转让的方式受让国都证券股份有限公司（以下简称“国都证券”）合计34.25%的股份，并成为其主要股东，浙商证券实际控制人浙江省交通投资集团有限公司成为国都证券实际控制人；国联证券股份有限公司（以下简称“国联证券”）通过发行A股股份并募集配套资金的方式收购民生证券股份有限公司（以下简称“民生证券”）99.26%的股份；西部证券股份有限公司（以下简称“西部证券”）拟通过协议转让方式受让国融证券股份有限公司（以下简称“国融证券”）64.60%的股份。另一方面，地方国资入股证券公司的情况也时有发生。其一，地方国资通过股权协议转让等方式，从自身出现财务或经营问题的民营企业处收购证券公司股权。如无锡市国联发展（集团）有限公司（以下简称“国联集团”）收购民生证券股权、山东省财金投资集团有限公司收购德邦证券股份有限公司股权。这一举措有利于规范证券公司的股权结构及展业行为，防范民营股东经营风险进一步向证券公司传递，同时也为地方优化整合金融资源提供助力。其二，在中央及地方国资委要求国有企业聚焦主业的政策引导下，部分产业类国有企业将其参控股的证券公司股权转让至其他国资平台，如福建省能源集团有限责任公司将华福证券有限责任公司的股权转让至福建省金融投资有限责任公司。

预计2025年，随着培育一流投资银行和投资机构相关政策的推进，证券公司行业集中度仍将处于较高水平，头部证券公司将继续保持显著的市场竞争优势。同时，政策也为中小证券公司差异化竞争提供了支持，在优化资源配置、拓展业务版图等内生动力及政策导向的双重作用下，行业内并购重组或将加速推进。长期来看，行业竞争格局或将重塑。

三、盈利能力

2024年，在聚焦主责主业推动行业高质量发展的政策导向下，证券行业业绩短期增长承压，各业务板块表现不一。自营业务收入持续增长且仍是证券行业最主要的收入构成，但受IPO审核阶段性收紧、地方化债工作持续推进等因素影响，证券公司投行业务收入降幅明显。同时，由于股票市场行情下行，经纪业务收入也有所下降。2024年1~6月，境内证券公司实现营业收入2033.16亿元，同比下降9.44%；实现净利润799.90亿元，同比下降5.95%。

我国证券公司业务结构仍以经纪业务、自营业务和投行业务为主，其中自营业务产生的证券投资收益对证券公司业绩分化作用愈发明显，资本实力、投研实力、风险管理能力越强的证券公司越有能力应对资本市场波动。2024年1~6月，证券公司实现自营业务收入826.20亿元，由于债券市场利率中枢快速走低、利差收窄推升债券价格，证券公司债券等固收产品投资收益增加，推动自营收入同比增长10.43%。

2024年以来，证券公司佣金率继续下行，加之前三季度受多重内外部因素影响，股票市场行情波动下行，成交量整体收缩，公募基金新发和认购情况低迷，证券公司经纪业务收入增长承压。2024年1~6月，证券公司代理买卖证券业务实现收入464.45亿元，同比下降12.61%。2024年9月下旬以来，一揽子增量政策出台，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，使社会信心有效提振，股票市场行情明显拉升，预计证券公司的经纪业务收入有望提升。

信用业务方面，2024年1~6月，证券公司信用业务收入为212.15亿元，同比下降24.47%。2024年前三季度，受股票市场行情走低影响，融资融券、股票质押规模整体收缩；2024年第四季度以来，股票质押市场仍然低迷，但得益于股票市场行情回暖，融资融券规模迅速回升，预计证券公司信用业务收入或将回升。

投行业务方面，IPO审核阶段性收紧仍在持续，2024年1~11月，全市场实现IPO的企业共89家，同比减少203家，同时再融资规模持续下降，证券公司股权承销总额继续降低；另一方面，随着地方债务化解工作持续推进，信用债发行量有所减少，证券公司债券承销总额随之回落，进而导致证券公司投行业务收入明显下降。2024年1~6月，证券公司证券承销与保荐业务实现收入135.74亿元，同比下降46.85%。2024年1~9月，证券公司承销总额为10.13万亿元，同比下降4.89%。其中，股票承销总额和债券承销总额分别为0.19万亿元和9.93万亿元，同比分别下降70.77%和0.60%。市场份额方面，证券公司保持强者恒强态势，2024年1~9月，承销总额排名前十的证券公司市场份额合计占比超过60.00%，市场集中度仍较高。

资管业务方面，2024年以来，证券公司资管业务总规模有所回升，以主动管理和净值化为代表的集合资管计划规模占比持续提升，固收类产品始终是证券公司资管计划的最主要构成，资管业务结构进一步优化。截至2024年6月末，证券公司资管业务总规模达6.42万亿元，较2023年末增长8.35%，其中集合资产管理计划规模为3.05万亿元，占比47.54%，较2023年末上升3.78个百分点。此外，证券公司继续通过设立基金子公司、申请公募基金牌照、提高对基金子公司的持股比例等方式谋求公募基金管理业务资格，加快资管业务公募化转型。截至2024年6月末，取得公募基金管理资格的证券公司及其资产管理子公司共14家，较2023年末增加2家。综合上述因素，2024年1~6月，证券公司资管业务实现收入119.08亿元，同比增长8.62%。

预计2025年，在一系列利好政策的推动下，权益市场行情有望回暖，证券公司自营业务收入表现向好，经纪业务、信用业务、资管业务收入企稳回升，证券行业整体收入水平或将提升。但IPO审核回归常态化的趋势尚不明朗，投行业务收入表现或将继续承压。

四、资本充足性及流动性

2024年以来，证监会对再融资的审核继续收紧，重点关注融资的必要性、资金用途的合理性，以及是否聚焦主责主业、服务实体经济。在此背景下，证券公司再融资降温。截至2024年11月末，已发布增发预案的6家证券公司，均未获得监管机构受理审核；2024年1~11月，无证券公司新增发布配股或增发预案。受上述原因影响，证券公司净资产、净资本增速下降，截至2024年6月末，我国证券行业净资产合计3.01万亿元，较2023年末增长2.03%；净资本合计2.23万亿元，较2023年末增长2.29%。另一方面，由于大中型证券公司资本补充渠道更为丰富，行业内净资本实力继续保持较大差距。

2020年以来，我国证券公司杠杆平均水平仍保持低位，整体信用风险可控，资本对信用风险的抵御能力保持较高水平，流动性仍然充足。

预计2025年，证券公司或将逐步降低对资本规模的依赖度，转而在提升资本使用效率和质量等方面发力，但资本实力仍将是证券公司构建核心竞争力及差异化竞争优势、增强风险抵御能力的关键，证券公司流动性风险整体可控。

五、债券融资

2024年以来，市场利率下行，证券公司发债融资成本有所降低。但同时，利率下行导致的投资业务边际收益下降，叠加前三季度股票市场行情走低，证券公司自营业务和信用交易业务的收益率降低，因而证券公司审慎运用资金，债务融资需求减弱，证券公司债券发行规模及占金融债发行总额的比例均有所下降。2024年1~11月，证券公司新发行债券612只，同比减少113只；募集资金合计11423.27亿元，同比下降17.20%，发行额占金融债^〔2〕发行总额的11.81%，同比下降2.53个百分点。

结构方面，2024年1~11月，一般公司债仍是最主要的发行品种，共发行290只，合计规模为5975.80亿元，同比减少26.13%，发行规模占证券公司新发行债券总额的52.31%；短期融资券新发行248只，发行额合计4213.20亿元，同比增长2.54%，发行规模占证券公司新发行债券总额的36.88%；次级债新发行74只，发行额合计1234.27亿元，同比下降22.78%。截至2024年11月末，证券公司存续债券1343只，较2023年末增加65只；存续规模合计26737.75亿元，较2023年末增长0.29%。其中，一般公司债、次级债和短期融资券存续数量分别为894只、279只和170只，合计存续规模分别为17743.21亿元、5917.54亿元和3077.00亿元。

债券期限方面，2024年，证券公司继续调整债务融资工具期限结构。在短期融资券最长发行期限延长的政策背景下，3个月（含）以上的短期融资券发行规模占比较2023年继续上升。同时，随着债券市场平均发行利率的降低，证券公司发行中长期债券的成本普遍下降，3年以上（不含3年）的债券发行规模占比有所上升。

预计2025年，权益市场行情有望回暖，证券公司流动性补充需求保持稳定，债务融资规模稳中有升，但市场利率下行背景下，证券公司资金收益率持续承压。

六、信用质量

发债证券公司主体级别以AAA和AA+为主，整体行业信用水平较高。2024年1~11月，通过发行各类债务融资工具对外融资的证券公司合计67家，其中包括AAA主体54家、AA+主体10家、AA主体3家。截至2024年11月末，证券公司所发行债券仍处于存续期的发债主体共75家，其中AAA主体56家、AA+主体15家、AA主体4家。

级别变动方面，2024年以来，在行业信用质量整体保持高位稳定的环境下，3家证券公司主体评级上调，分别是民生证券、东莞证券、万联证券。无证券公司主体级别下调、评级展望上调或下调、被列入信用观察名单。

2024年以来，主体评级为AAA及AA+的证券公司发行债券的票面利率明显下降，发行利差继续收窄；受债券发行主体数量较少及发行择时等因素影响，主体评级为AA的证券公司发行利率区间波动较大，且2024年1~11月未发行证券公司短期融资券。

预计2025年，随着政策“组合拳”的逐步落地，市场信心将得到提振，证券公司整体收入及盈利水平或将提升，头部证券公司将继续保持显著的市场竞争优势，但行业内并购重组或将加速推进，同时资本对信用风险的抵御能力较高，行业整体信用水平将保持稳定。

（大公国际）